Fundos Expert: O Canto do Tuim

Felipe Paletta e Luiz Cesta Publicado em 20/09/2019
18 min
Desde o nosso último encontro, quando adicionei o fundo multimercado à seleção da série, embarquei na missão de encontrar mais uma excelente oportunidade de fundo de investimento em ações, dessa vez um com estratégia top down. Para conferir qual é, acesse a edição de hoje.

Resumo Rápido:

  • Nova sugestão de Fundo de Ações: FORPUS AÇÕES FIC AÇÕES.


CNPJ: 21.917.184/0001-29

Fonte: Forpus

Caro leitor(a),

Desde o nosso último encontro, quando adicionei o fundo multimercado da AZ Quest à seleção da série, embarquei na missão de encontrar mais uma excelente oportunidade de fundo de investimento em ações para complementar nossa seleção, e quando digo complementar, me refiro à um fundo que apresente baixa correlação histórica não só com o índice Ibovespa – que é o principal índice acionário do Brasil –, mas que também oferecesse uma correlação baixa frente ao Moat e ao Brasil Capital, ambos presentes em nossa seleção.

Mas a exigência não para por aí.

A minha ideia era adicionar à seleção um fundo de ações que tivesse uma pegada mais macro, diferente do tradicional bottom up dos outros dois que acabo de citar.

Você deve se lembrar que um dos fatores cruciais para a seleção tanto do FIA da Moat quanto da Brasil Capital, foi a vasta experiência da equipe de analistas e gestores no stockpicking, isto é, na capacidade de fazer a seleção das ações que compõem seus portfólios.

Sou bem alinhado a essa filosofia e o meu histórico, tendo trabalhado por mais de uma década no sell side de bancos e corretoras, com certeza contribuiu para isso, mas entendo que em termos de gestão de portfólio, adicionar um componente primário de avaliação com base em dados macroeconômicos potencializa a relação de risco/retorno.

E olha, pra ser bem sincero, são pouquíssimos os fundos de ações no Brasil que se valem dessa estratégia top down, ou seja, que partem de uma prévia avaliação das tendências econômicas e setoriais para que, aí sim, atinjam o nível de avaliação das idiossincrasias das empresas dos segmentos que entendem que irão performar acima da média em um horizonte de médio/longo prazo.

Eu e minha equipe fizemos um extenso filtro quantitativo e qualitativo para trazer essa sugestão e o fundo da gestora Forpus definitivamente brilhou aos nossos olhos, não apenas em função do retorno superior a 80% nos últimos 12 meses (vs. 36% do Ibovespa), mas, principalmente, em razão da disciplina na gestão de risco e nas estratégia de alocação, assunto que renderá algumas linhas adiante.

Mas antes, gostaria de trazer aqui os detalhes de uma conversa recente que tive com o Gestor da Brasil Capital, André Ribeiro.

 

Bate Papo com o Gestor

Eu tive a oportunidade de fazer uma reunião com André Ribeiro, gestor da Brasil Capital, e esses encontros são sempre muito úteis para que eu refaça um estudo da maneira como as decisões de investimentos estão sendo tomadas e se existe coerência com os motivos pelos quais optamos por sugerir o fundo Brasil Capital 30 FIC FIA para nossa seleção.

Uma das razões que me levou a sugerir esse fundo para nossa série é a alta capacidade de “stockpicking” e entrega da velha e boa alocação bottom up. Ou seja, foco na qualidade das empresas em detrimento a exposições setoriais.

O André reforçou alguns pilares utilizados para a busca de opções de investimentos interessantes em Bolsa. Entre eles, estão (i) empresas estruturalmente dominantes; (ii) alta capacidade de alocar capital em projetos com retorno acima do custo de capital; e (iii) relativa previsibilidade de resultados.

Na última carteira pública divulgada, datada de 07/06/2019, estavam nomes como CVCB3, CSAN3 e ALSC3.

No caso de CVCB3, a maior aposta do fundo MASTER, com 10,5% do patrimônio líquido, as cotações tiveram forte volatilidade nos últimos meses por ocasião da quebra de uma companhia aérea nacional. A equipe entendeu que se tratava de um evento que traria volatilidade no curto prazo e manteve a aposta na busca por continuar capturando alfa quando o mercado se normalizar.

Eu entendo que esse case contempla alguns riscos macroeconômicos não desprezíveis, como uma eventual desvalorização do R$ frente ao US$, o que aumentaria o preço das passagens, mas também pode pegar na veia um aumento da disponibilidade de renda da população com a retomada da economia.

Se olharmos do ponto de vista da filosofia de investimento do time, a CVC entrega bem o que a gestora busca.

Do ponto de vista macroeconômico, André acredita em uma melhora econômica paulatina no Brasil e prefere que esse crescimento aconteça de forma cadenciada, não abrupta. Suas suspeitas são de que a infraestrutura brasileira, apesar de apresentando avanços nos últimos meses, poderia representar um freio ou ser até mesmo um limitador para uma melhoria contínua. Eu compartilho em parte com essa colocação e não estaria preocupado com isso no curto prazo. O país ainda precisa crescer bastante até chegar no pico da geração de riqueza alcançado no primeiro trimestre de 2014.

De maneira geral, o fundo está representando bem a classe de Fundo de Ações de nossa seleção através de uma estratégia bottom up.

Mas agora, vamos voltar então à sugestão de hoje.

 

Forpus: Conhecendo a gestora

Fundada em 2014, a gestora de estrutura enxuta tem por trás do excelente desempenho histórico a cabeça de seus três sócios, Francisco Giffoni (Gestor principal), Luiz Nunes (Co-gestor e responsável pelas áreas administrativas, Operacional, Risco e Compliance) e Michel Shirozono (Trader).

Mas se engana quem pensa que o excelente track record da equipe remonta um passado recente. Juntos desde 2007, quando Francisco fundou a gestora Nest, a estratégia que replicam na Forpus superou em todos os anos (12 anos de histórico) o desempenho do Ibovespa.

No período de 2007 a 2013, por exemplo, ainda sob a gestão do Nest FIC FIA, o desempenho do fundo acumulado foi de impressionantes 307,8%, enquanto o Ibovespa rendeu -10,6%. Muito impressionante, não?

Agora, já sob a gestão da Forpus, desde março de 2014 até agosto deste ano, o fundo entregou o equivalente a 303,7% de retorno vs. 109,4% do Ibovespa, mais uma vez gerando um impressionante alfa (excesso de retorno) sobre o índice de referência.

“Mas o que está por trás dessa estratégia vencedora?”, tenho certeza que você está se perguntando isso nesse momento.

Bom, é justamente sobre isso que falarei agora.

 

A estratégia: Por dentro do 130/30

Não sei se você gosta de futebol, mas se em algum momento da sua vida você já assistiu ao esporte, mesmo que apenas em Copas do Mundo, tenho certeza que sabe que não existe uma única filosofia de jogo comprovadamente eficiente. E ganhar dinheiro investindo em ações também goza dessa característica.

São inúmeras as escolas de fundamento, cada qual com excelentes retrospectos e comprovadamente eficientes, como a mais famosa de todas, o value investing, que teve como precursores Benjamin Graham e o megainvestidor Warren Buffett.

A gestão da Forpus se baseia em uma estratégia com extensa literatura lá fora, especialmente no mercado norte-americano, que é conhecida como 130/30.

Evitando entrar em muita tecnicidade aqui, o método de exposição do fundo, ao contrário dos fundos que já sugeri aqui, é manter-se comprado em ações em uma proporção de 130% do Patrimônio Líquido do fundo, financiando essa exposição adicional com o caixa gerado pela venda de equivalente a 30% do PL, daí o nome 130/30.

Na representação abaixo, que tirei do estudo “An Empirical Analysis of 130/30 Strategies: Domestic and International 130/30 Strategies Add Value Over Long-Only Stratégies, escrito em 2007 pelos autores citados na fonte da imagem, você pode ver uma boa representação da estratégia.

Fonte: Gordon Johnson, Shannon Ericson, e Vikram Srimurthy.

Note que apesar de introduzir essa exposição adicional versus a estratégia simplesmente comprada em ações, o acréscimo do Long & Short em nada muda a exposição líquida do fundo, que permanece em 100%.

São várias as justificativas por trás da adição de shorts dentro de um portfólio, mas talvez o mais representativo, na minha opinião, está no simples fato de que adicionar posição vendida ao portfólio confere ao gestor a possibilidade de apostar contra alguma ação que acredita desempenhar menos do que o índice de referência.

Parece simples, mas faz toda a diferença. Em uma estratégia long only, a única forma de se expor contra uma ação que o gestor tem convicção de que está mal precificada (para cima) é simplesmente não a ter em sua carteira.

Além disso, há um importante fator comportamental que se relaciona à inclinação que os gestores têm em diminuir a exposição que consideraria adequado a uma posição, dado que, em muito dos casos, a sua exposição só entregaria algum alfa caso fosse superior a exposição do mesmo ativo dentro do índice.

Como resultado do estudo empírico que citei anteriormente, foi possível observar que a estratégia 130/30 entre os anos de 1994 e 2006 nos EUA não só foi capaz de superar o retorno da mesma carteira apenas comprada, como também superou, e muito, o desempenho do Russell 1000, um índice das mil empresas listadas nos EUA com maior capitalização de mercado (gráfico abaixo):

Fonte: Gordon Johnson, Shannon Ericson, e Vikram Srimurthy.

Comportamento esse que se evidenciou com base na experiência de desempenho passada da equipe à frente do FIA da Forpus.

 

Palavra do Gestor

Como não poderia deixar de ser, antes de efetivamente trazer aqui a sugestão dessa “pimentinha” que passa a compor nossa seleção de fundos de ações, fomos fazer uma visita à equipe de gestão para entender um pouco mais de perto a filosofia por trás da estratégia e como estão lendo o cenário atual, o que é vital, já que estamos falando de um fundo que faz as alocações frente a essa leitura macroeconômica.

Se você até agora não conseguiu entender o nome dessa edição, agora é exatamente a hora que vou desmistificá-la. Uma curiosidade que quase sempre carrego comigo quando visito uma gestora nova é a origem do nome do fundo.

Para quem não sabe, assim como eu não sabia, Forpus é o nome de um pássaro pequeno, altamente adaptável e inteligente. São pouco vocais, mas vez ou outra fazem alguns barulhos, pelo menos é isso que se aprende lendo rapidamente sua descrição no google – mesma fonte em que me informei da confusão que usualmente se faz com o Tuim, nome que dei a edição para não deixar a sugestão evidente.

Ora pois, justamente as características que nos chamaram a atenção no fundo. Aliás, uma coisa importante que ainda não falei aqui é que hedge, isto é, proteção do portfólio faz parte da estratégia core do fundo.

As proteções são feitas, em geral, via de opções, opções essas que o fundo carrega usualmente por um prazo de 3 a 6 meses, com o intuito de se proteger de eventos de calda e convexos o suficiente para gerar alfa na ocorrência de eventos de baixíssima probabilidade.

Bom, agora que você sabe que o logo da gestora representa um pássaro e não o Pac man, como divaguei aos conhecê-los, vamos falar do contexto da conversa.

Ao descrever toda a estratégia por trás do fundo, como o fiz há pouco, uma coisa que os gestores deixaram bastante claro é justamente o seu diferencial em termos de processo de tomada de decisão vs. o que se acha na indústria brasileira, que é a leitura de cenário macro.

Eles fazem diversos paralelos com a história econômica do Brasil e do mundo para sustentar o grande otimismo que têm para a Bolsa brasileira. Segundo eles, o Brasil vive hoje mais ou menos o que viveu os EUA após a era Volcker, que foi presidente do FED (Banco Central dos EUA) no final da década de 1980, quando os juros americanos superavam os 20%, em resposta à escalada do preço do petróleo após as duas graves crises enfrentadas naquela década.

Como você pode ver no gráfico abaixo, depois desse período os juros americanos só se fizeram cair, sustentando uma migração massiva da poupança nacional e da cultura de investimento para Bolsa (gráfico abaixo):

Fonte: Econbrowser.

Ainda que estrutural, eles entendem que os ricos vindos de fora, especialmente com o ritmo de desaceleração das duas maiores potências do mundo, China e EUA, e os conflitos comerciais recentes, são os pontos de atenção em termos de afluxo de liquidez para o países, o que sustenta a posição comprada em opções de venda do S&P 500, o principal índice acionário do Brasil.

Frente a este cenário, olhando para o mercado doméstico, as preferências de exposição setorial têm se concentrado em segmentos mais alavancados operacionalmente, como os setores de infraestrutura e construção civil.

 

De olho na performance

Como apontei lá no início, de sua fundação até hoje, o fundo conseguiu abrir um a diferença de rentabilidade para o índice de referência, o Ibovespa, de quase 150%, bastante perceptível no gráfico abaixo:

Fonte: Bloomberg e Inversa (eixo esq.: base 100 = 10/03/2015; eixo dir.: Total de ativos, R$ em milhões).

Conforme falado, a estratégia do fundo tem o potencial de gerar grandes altas em curtos espaços de tempo. Em 2016, por exemplo, o fundo registrou, no mês de março, uma alta de mais de 72% por conta das proteções realizadas no mercado de opções.

Nessa ocasião, o fundo se protegeu em empresas estatais, com opções de compra (direito de adquirir a ação objeto em uma dada data futura por um preço pré-determinado), e devido a um acordo de delação do ex-deputado Delcídio Amaral, o mercado se tornou otimista com a possível queda da então presidente, Dilma Rousseff, e comprou as ações de estatais no mercado, levando o preço do prêmio das opções a uma grande valorização.

Outro grande destaque foi em 2018 que, diferente de 2016, o fundo registrou uma grande alta através da seleção de ativos em setores estratégicos para o momento da economia utilizando a estratégia top down, setores esses que despontaram frente aos outros, capturando uma valorização, naquele mês, de 46% frente aos 10% do índice Ibovespa.

 

O que a volatilidade histórica não captura...

Dê só uma olhada na comparação entre a volatilidade histórica do retorno das cotas do fundo desde que elas passaram a ser negociadas (gráfico abaixo)

Fonte: Quantum Axis e Inversa.

Observe que em retrospectiva e atendo-se à representatividade das ocorrências, a volatilidade do fundo costuma se comportar mais controladamente do que o próprio Ibovespa. No entanto, chamo a sua atenção para analisar os três pontos amarelo que se destacaram dentro desse retrospecto.

Os dois primeiros você já ficou sabendo o porquê e têm tudo a ver com os dois episódios de supervalorização que apresentei há pouco, mas se olharmos para o pico de volatilidade em fevereiro desse ano, ele se deu exatamente pelo oposto, já que o desempenho do fundo foi afetado pelo repique de alta do S&P 500 e pela desvalorização abrupta do Ibovespa.

O que quero que entenda é que apesar de ter uma estratégia bem determinada, excelente retrospecto e nossa confiança, não acredito que você deva investir no FIA da Forpus de forma isolada, ou seja, investir toda a parcela de ações no fundo, uma vez que os estresses pontuais podem ser recorrentes.

Mas, para complementar sua seleção, pode ser excepcional.

 

Baixa correlação... excelente!

Por fim, quero que você dê uma olhada na matriz de correlação do retorno das cotas da Forpus com os demais fundos de nossa seleção e com o Ibovespa desde março de 2015 (gráfico abaixo):

Fonte: Quantum e Inversa (de 10/03/2015 a 17/09/2019)

A ideia aqui é mostrar a você como casar de forma mais apropriada as variadas sugestões que vou trazer para a série. Quando notamos uma correlação baixa entre dois fundos, isso sustenta a hipótese de que estamos diversificando os riscos idiossincráticos de cada portfólio, mitigando o risco agregado de nossa seleção, ou seja, olhando a tabela acima, diria que o fundo que mais combina com a Forpus em um portfólio seria o fundo bottom up clássico da Brasil Capital.

Apesar de o fundo Forpus ter uma volatilidade similar ao índice de referência (nos últimos 12 meses, um pouco abaixo), o fato de ele ser pouco correlacionado com os outros fundos diminui a volatilidade do conjunto.

Me aprofundando na questão quantitativa, o gestor conseguiu gerar um alfa de 0,17 sobre o índice Ibovespa, com destaque para os últimos 12 meses de 0,36. O alfa é o excesso de retorno, ou uma medida da capacidade do gestor de gerar valor para os cotistas. Em suma, esse excesso de retorno pode ser capturado através de entradas em posições em bons momentos e também com uma seleção certeira dos ativos que compõem o fundo.

Outra medida, não tão conhecida pela maioria, é o Information Ratio (IR). Essa mede, além do excesso de retorno, a consistência no qual o gestor consegui superar o índice. A Forpus registrou, até hoje, um bom IR de 0,96 que, nos últimos doze meses, atingiu a marca de 1,56. Neste indicador, quanto maior, melhor.

Um último fator interessante do fundo é que ele tem um patrimônio líquido ainda considerado baixo para os padrões da indústria de fundos de investimentos. Com R$ 183 milhões sob gestão (em toda a estratégia da casa), o fundo consegue ser mais rápido e conta com a capacidade de explorar mercados menos líquidos, pois tem velocidade de entrada e saída.

Obviamente, à medida que o fundo cresce, as dificuldades de alocação, especialmente na condução da estratégia short e de opções, tornam a gestão mais desafiadora, até por isso os sócios têm em mente fechar o fundo para captação entre R$ 600/800 milhões. Portanto, não dê bobeira.

 

Seja diligente!

Como sempre digo (e vou continuar dizendo), não se esqueça de ler a “LÂMINA”, o “REGULAMENTO” e o “FORMULÁRIO DE INFORMAÇÕES COMPLEMENTARES” dos fundos que sugerimos.

É muito importante que os leia antes de realizar o aporte, pois assim garantirá que compreendeu todos os fatores de risco a que está se expondo. Esses documentos ficarão sempre disponíveis na prateleira de fundos de investimento dos bancos e corretoras que disponibilizam este fundo.

Fique agora com as características do(s) fundo(s) sugeridos nesta edição; aqui, você encontrará todas as informações necessárias para que comece a investir e a sugestão de alocação máxima no fundo, de acordo com o seu perfil de risco.

Nos vemos na próxima edição!

Um abraço,

Luiz Cesta

Contribuíram para essa edição: Felipe Paletta e Nícolas Merola.

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Características do fundo

Fonte: Quantum, AZ Quest e Inversa.

 

Alocação sugerida

Fonte: Inversa

 

Glossário

Aplicação mínima inicial – É justamente o valor mínimo exigido no primeiro aporte para o fundo;

Aplicação adicional – A partir do momento que você se torna cotista do fundo este será o valor mínimo exigido para os aportes adicionais que você potencialmente fará;

Data da cota de aplicação – É o prazo para que a sua cota comece a render. Ou seja, quando dizemos que a cota é D+1, estamos falando que a cota só começará a render daqui a 1 dia útil;

Data da cota de resgate – Após a solicitação do resgate de suas cotas, este é o prazo até que suas cotas sejam liquidadas fisicamente (mas não financeiramente);

Data da liquidação financeira – Após a liquidação física das cotas, este é o prazo para que o recurso seja depositado e sua conta no banco/corretora;

Fundo espelho – São, basicamente, fundos que concentram ao menos 95% de seu Patrimônio Líquido em cotas de outro fundo de investimento. Portanto, aqui na série eles servirão de alternativas aos fundos que listamos na seleção principal;

Índice de referência – Mais conhecido como benchmark, este é a referência de retorno do Fundo. Por exemplo, se seu índices de referência é o Ibovespa, a ideia é que no mínimo o gestor seja capaz de entregar o mesmo retorno deste índice de mercado;

Taxa de administração – Taxa paga periodicamente ao fundo sob o seu patrimônio total investido;

Taxa de performance – No caso de superação de 100% do seu benchmark (índice de referência), alguns fundos cobram essa taxa, mas apenas sobre o excesso de retorno.

Come-cotas – O “come-cotas” é uma espécie de antecipação de Imposto de Renda em alguns fundos de investimento, cobrado por meio da diminuição do número de suas cotas, sempre cobrado no último dia útil dos meses de maio e novembro.

Estão sujeitos ao “come-cotas” os seguintes fundos: Fundos de Renda Fixa, Fundos DI, Fundos Cambiais e Multimercados.

É importante deixar claro que a redução da cota é feita dentro da alíquota correspondente ao fundo em questão, apenas sobre o rendimento no período, não sobre o montante aportado no fundo.

 

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